不在乌鸡中寻找凤凰——专访清和泉资本董事长刘青山

2017-07-19来源 : 互联网

投资就看你相信什么,一种是小概率***,另一种是大概率****,我更倾向于做大概率、确定性强的事,投资上我坚定地遵循大数定律,不在乌鸡中寻找凤凰”,**山在谈到投资理念时不断强调,**的投资人就是做大概率的事,做简单的投资。

本周,清和泉资本董事长**山做客《红周刊》面对面栏目,讲述了他在投资中信奉的原则。他将行业的发展分为三个阶段:新兴阶段、成长阶段、成熟阶段,按照这个维度来说说:如果把新兴阶段的投资看作从0到1,那么结果可能是成王败寇,这更适合pe和vc;而我20年的投资体会还是见长在那些从1到n的成长阶段的行业中,这类企业增长的确定性高、需要对好企业的理解更透彻,这样的投资更符合我的能力圈。

曾在泰达宏利基金公司担任总经理、投资总监,2015年创办了清和泉资本,**山有一套*特的投资方法,比较偏向于价值投资,但和市场上的价值投资又并不相同。他不像巴菲特一样,倾向于投资可口可乐这样几乎永续存在的消费企业,也不看重高分红的个股。在他看来,寻找价值和成长性兼具的企业才能获得高额、稳健的回报。

他这套方法的形成经过了漫长的演练,当年在公募以投资成长股见长,当时提出的策略是看企业业绩增长的加速度,不太关心估值是否已经过高。例如一家企业去年净利润同比增长率为20%,今年为30%,预计明年为50%,在当时来看不论估值高低,这就是一个好的标的。

但在创立**后,他意识到**客户的要求是业绩波动更低、安全边际更高。所以建立了一套“价值成长”的投资体系,寻找那些价格合理、成长性兼具的个股。**山说“其实研究方法没有太大变化,只是在价值与成长的均衡上,将价值的提升、而对于成长的要求有所放低”。

**山说,“其实我也更适合这个方法,我们想做的是简单的投资,业务透明、不用猜前景,不用赌政策,做一个懒人”,**山说,他也和身边多年的投资圈的朋友达成一个共识,想在二级市场上*取收益,就投资蓝筹股;想要获得企业成**收益,就去做pe或vc;想要做海外市场,就去买入海外指数。在**山看来,如果和趋势相悖,不仅辛苦,需要考虑的因素太多、确定性不高,投资就要遵循大数定律,才更容易有所斩获。

对于简单的投资,**山举了一个很生活化的例子,“前两天我看了一篇文章,说成功的婚姻,只需要做两件事——找个好人、自己做一个好人;如果这两件事做不好,就要变成四件事、再做不好,条件还需要递增。”他认为在投资上也很相近,简单来说就是用一个合理的价格买入一个好股票,研究好这两件事即可。

第一件事:什么是合理的价格?好的价格就是为投资结果设立一个安全边际,价值投资中的一个重要环节是判断价格是否合理,而考量的标准正是估值。**山认为判断每个行业的估值方法不尽相同,以目前市场比较看好的几个行业来举例说明。例如保险行业的估值要看内含价值(p/ev),因为保险的盈利释放存在滞后性;而银行则要格外关注信贷资产质量,有些潜在不良资产一旦爆发风险,容易拖累业绩;房地产行业则要看净资产价值(nav),因为储存的土地可以在未来释放利润。

还有一个主要看好的消费板块,他的估值方法和市场上有所不同。目前,大家对消费品的估值普遍采用巴菲特的现金流折现法(dcf),但在他看来,这个方法有一个基础条件,是企业能够永续存在,如果一家企业20年后破产,现金流折现法就没有意义。“所以巴菲特投资的都是基本可以永续存在的企业,如可口可乐、保洁、雀巢、美国运通公司等,只要有人的地方,就对这些企业的产品有需求”,**山在采访中表示,“a股的消费类企业不能采用现金流折现法,原因就在于这些企业不能永续存在。而现金流折现法公示中就用求和公式按从1到n年的方式计算得出,公式中n取‘趋近于无限大’,如果一家企业在20年后不存在了,那么用这个方法计算出的当前现金流并不客观”。

既然现金流折现法不能用来判断消费行业的估值,那怎么判断消费企业的估值水平?**山表示,可以看企业当前的库存量、应收账款,未来几年内预收账款会下降到什么程度。在他的体系中,衡量企业价值,不仅要关注估值,还要关注资本回报率(roic),看重的原因在于,对企业的估值主要从每股收益增长、净利润增长、营收等方面评估,但实际上利润的增长跟企业股东的投入是息息相关的,成功的投资应该是投资回报率要大于资本成本要求的回报率。红周刊记者看到一组数据,2007年时贵州茅台、万科、海螺水泥三家企业,当年的利润分别为45亿、77亿和32亿,相差无几。但三者的roic分别为:39.48%、11.75%和11.35%。由此可见,贵州茅台的*钱效应更强,股价走势也更强劲。

另外,他还会比较roic和加权资本成本(wacc)的大小。目前资本成本约为7%,即贷款成本6%加上1%的各项费用。如果资本回报率低于7%,说明企业扩大化再生产获得的回报,比不上将钱放银行获得的回报高,这相当于在毁灭价值。

第二件事:什么是好企业?**山认为,除了价格合理外,成长性也是必不可少的因素。挖掘企业是否具有成长性,他列举了判断好企业的几个标准特征:1、时代特征:好企业的诞生往往伴随时代更替背景下的行业兴起或刚需的触底反弹,能够获得持续增长的公司必然以行业的深刻变化为前提。2、公司特征:好公司的业务具有超过同行的竞争力,由于壁垒高,竞争力能够长时间维持,好公司往往能够享受超过行业平均水平的利润率和更快的成长速度。因此,盈利水平和成长速度领跑往往是公司具有强大竞争力的直接表现。3、管理团队:踏实做事的产业精英。**山认为**的管理层需要具备至少三个特点:踏实专注、产业精英、稳健做事。

针对以上标准,**山做了一些详细说明。他比较关注企业的渗透率和集中度,前一个指标代表未来会增加多少新用户,后一个指标代表能抢占竞争对手多少份额,而这两个指标综合在一起,揭示的是眼前这张饼的大小。分别来看,**山阐述了计算消费品企业渗透率的方法。以空调行业为例,正常一户人家住宅面积约为100平米,两室一厅,饱和的情况下需要2.5台空调。目前中国空调保有量在城镇为1.2台,村镇为0.6台,那么市场保有量空间还有2倍有余,销售量也至少有50%以上的提升空间,这就是一个渗透率不断提升的行业。

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